重视科技创新集中涌现对投资的影响

注：文中提及的公司仅作说明用途，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

作者：汇丰晋信基金 基金经理 吴培文

正文

2023年至今，短短一年半我们已经目睹了众多科技突破。从GPT4、智能驾驶、人形机器人、虚拟现实、星链、到首款基因编辑药物的获批等等。几乎每一项技术突破，都足以在科技史上留下重重一笔，都可能在未来改变行业格局，甚至重塑社会形态。这催促我们评估，重量级科技创新集中涌现对投资可能造成的影响。

科技成果在时间维度上是不均匀的。历史上大约每隔50年左右，就会集中出现一批高能级的技术创新，从而带动经济出现一轮显著增长。这种周期性现象，被归纳为“康波”。众多大类资产都受到康波的驱动，股票市场也不例外。尤其在新一轮康波出现时，股票市场常常会孕育一大批新的成长股，并在相当长一段时间中贡献超额。当前我们可能再次面临这样的机遇。

科技创新集中涌现的证据出现通用性的核心技术

在近期众多的科技突破中，核心的焦点是人工智能。2023年推出的人工智能技术，开始具有了一些“通用人工智能”的特征。英伟达的CEO黄仁勋近期预测，通用人工智能可能在2028年左右实现。通用人工智能的巨大潜力，如同名字所表达的，在于通用性。几乎所有行业都有可能与通用人工智能结合，进而发生显著改变。虽然早些年，我们在特定的领域已经有了一些人工智能的应用，比如下围棋，机场的人脸识别等，但这些与通用人工智能的意义不可同日而语。

作为一个历史规律，每一次科技创新集中涌现的过程中，都会出现一个核心技术。这个技术的突出特征就是——通用性。30年前我们也见证过一次科技创新的集中涌现，当时的核心技术是互联网。后来产业界出现了“互联网+”的说法。很多行业都因为结合了互联网，发生了巨大的改变。再往前，类似有通用性的核心技术还包括电子工程、电力、蒸汽动力等，但总数寥寥无几，是不多见的。而且这次还是人类历史上第一次有可能创造出“智慧”这个东西。所以通用人工智能作为新一轮技术周期的核心技术，具有极其特殊的意义。

出现大规模方案重构

技术发展是一个不断“搭积木”的过程。当发明出一块新的、通用的“万能积木”时，其他领域容易出现新的技术可能，常常会加速进步。这是技术创新集中涌现时期，第二个较为显著的规律。目前强大的人工智能技术，已经给其他领域带来了新的希望，大规模的方案重构正在发生。

近两年智能驾驶的进步是一个明显的例子。2020年特斯拉率先采用人工智能的大模型技术重构了智能驾驶的算法。实现了不依赖高精度地图，减少高价传感器的同时，在更复杂的路况下进行自动驾驶。这是在原来的技术路线里迟迟突破不了的几个瓶颈。考虑到2024年人工智能技术在多模态方面的突破，而多模态功能与智能驾驶密切相关，我们预计2024年人工智能技术还会推动智能驾驶出现更多进展。

人工智能技术给医药开发也提供了新的方案。2022年Deepmind公司公布了一个数据库，其中采用人工智能的算法，预测了2亿多个蛋白质的精确结构，几乎涵盖地球上已知的所有蛋白质。以前达到类似的预测精度需要进行复杂的实验，更不可能覆盖这么广的种类。这项技术会加速医药的开发，包括开发前沿的基因编辑药物。2023年全球首款基因编辑药物获批上市。在这个全新的领域中，需要做准确的蛋白质匹配。Deepmind的人工智能技术可以让科研人员在蛋白质数据库中进行筛选，把匹配工作做的更快更准。

另外，就在不久前的2024年春节，OpenAI发布了视频生成软件Sora。用几句话生成了栩栩如生的视频。不仅静态细节逼真，而且动态人物的光影转换，身上配饰的晃动，背景中人和物的变化，完全符合真实世界的物理规律。这根本上突破了原来影视行业的制作路径，效率大幅提升。类似方案重构的案例，还体现在人形机器人等领域，不一一例举。他们都显著提高了所在领域的生产力，影响深远。

出现对新基础设施的大量投资

第三个规律是，历史上每一次科技创新的集中涌现，都会带动大量新的基础设施投资。30年前互联网的兴起，带动了对光纤光缆、通讯设备的投资，也带动了个人手机等手持设备的换机潮。目前也已经出现了这个趋势。过去一年中，众多AI企业争购高端的GPU芯片，“一片难求”。OpenAI的CEO奥特曼认为，建立大规模的人工智能基础设施至关重要，全世界的需求，比目前人们计划建造的还要多。

家庭的基础设施，我们判断也需要顺应科技发展做大规模更新。以乘用车为例，一般认为，要使用L2级别的智能辅助驾驶，需要车辆具有10 TOPS左右的算力。这大概相当于一部iphone 12手机的算力。而使用L5级别的完全自动驾驶，则需要1000~4000 TOPS的车载算力，是L2级别的100倍以上。个人电脑也可能大规模更新。例如英伟达近期推出了可以本地部署的大模型。未来很多工作族可以享受个人定制的人工智能服务。但硬件要求不低，对多数人而言，可能先要换一台比较好的电脑，并加装高端显卡。

除了对处理数据的设备加大投资，在能产生大数据的领域，我们也观察到了加大投资的趋势。包括卫星、物联网、基因检测等。同时数据存储和海量数据互联互通的能力也需要扩大，相关投资也在增长。按目前的趋势判断，这一轮的新基建，不仅量大而且面广。

中国对科技创新的政策支持

从历史上数次科技创新集中涌现时的特征和规律来看，我们判断全球新一轮科技周期可能已经到来。这是中国经济实现新旧动能转换的时代背景。对乘势而上，塑造新动能是有利的。2023年年底的中央经济工作会议指出，“要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力。”其中把科技创新和新质生产力做了着重强调，并相对少见的把“颠覆性技术和前沿技术”放到了相当突出的位置。从中我们体会到了宏观政策对创新趋势的判断，以及对时代机遇的把握。

中国在前几次科技周期的核心技术和核心产业上有相当成功的发展经验。过去40多年，走完了人家几百年的路。在汽车制造、电子制造、工业自动化、新能源、互联网和大数据技术等前几次科技周期的核心产业中，都打造了比较强的能力，取得了举世瞩目的成就。在产业发展中，普遍的政策特征是，前瞻布局，持续发力。以中国制造的“新名片”——新能源汽车为例。早在上世纪90年代的八五计划中，就被列为国家重点科技攻关项目。并利用此后三个五年计划，持续完善新能源汽车的技术体系建设，准确的确立了以纯电驱动为主的技术路线。在产业体系基本搭建成型后，从2012年开始商业化推广。前期在对公领域普及；后期在消费者市场推出大量优惠政策，发放绿牌，并在生产端推行鼓励生产新能源汽车的双积分政策。从中我们看到的是长达几十年，分阶段、有侧重的培育一个新兴产业；看到的是一套可复制的成功范式。2023年以来，我们关注到目前政策重点强调的新兴产业是，数字经济、人工智能、生物制造、商业航天、低空经济、机器人等。我们相信，未来这些方向也能获得持续的政策扶持，并陆续形成产业成果。

投资展望重视科技创新，重视新动能

综合来看，目前全球新一轮技术创新集中涌现的条件已经基本齐备。未来新技术的发展可能推动劳动生产率在较为广泛的领域出现相对显著提升。0~1、1~10的新产业、新业务可能层出不穷，创新的速度可能是几十年一遇的。这个时代背景对投资积极有利，并且在历史上是不多见的。

技术创新在一个时期集中涌现，通常是一个全球性的事件，受到全球智慧和全球资源的推动。一旦趋势确立，一般是不可逆的。而且过去的几轮康波都有显著的技术扩散效应，最终带动了全球主要经济体实现了共同进步。当时中国虽然是相对后发的国家，也实现了巨大的进步。这一轮中国已经做好了全面参与的产业准备和政策准备。目前在几乎任何一个新的技术领域，都可以看到中国公司的身影。所以我们相信，有相当数量的中国公司将深度受益于这一轮科技周期；甚至有条件做的比前几轮更好。这提示我们要积极在科技创新的领域寻找投资机会，在投资上重视中国经济中的新动能。

同时我们也判断，如果新一轮技术创新集中涌现，可能会对投资提出一些新的要求。比如上一轮康波启动的时候，中国还处于“后发经济体”的地位。很多事情可以在“前人”身上看的比较清楚。比如，哪些业务是可能成功的，公司可行的成长路径是什么，估值应该参考什么标准，都相对容易做出判断。而这一轮，中国已经位列前沿的创新者之一，与领跑者的“时差”缩小了。新技术下一步可能有什么发展，哪些公司的哪些业务有可能快速发展，成长模型会有什么特征，并没有成熟的参考。需要我们对科技和产业的发展有更前瞻的预判。

另外，如果技术创新集中涌现，可能还需要我们对过去熟悉的投资范式做出部分调整。重大的技术进步往往具有颠覆式创新的特征。不少我们过去认为比较稳定的投资假设，比较稳定的估值体系可能会相对突然地出现比较大的变化。比如，如果自动驾驶技术突破了，对车险企业的业务和估值可能有什么影响？如果GPT5在多模态方面有进一步的技术突破，对游戏、影视制作和自媒体平台的业务和估值可能有什么影响？如果人形机器人技术突破了，对军工、煤炭等有危险作业场景的行业，业务和估值可能有什么影响？如果可控核聚变的技术实现了，对高耗能行业和其他发电产业的业务和估值可能有什么影响，等等。我们预计，在新周期中，可能部分来自上一个周期的成功经验，并不完全适用，需要我们根据新周期的特征，做出及时调整。

预期市场会有新气象

过去一段时间以来，国内资本市场整体处于较为弱势的运行状态，表现出的投资偏好相对保守。比较关注上一轮经济周期中的部分成熟产业和成熟公司；对新技术、新产业以及科技类的公司相对谨慎。这与过去一年全球新技术、新产业蓬勃发展的趋势，与资本市场历来重视成长、鼓励创新的文化，有较大差异。也与中国的产业政策高度支持新质生产力的导向，有较大差异。在这些差异中，可能存在较多定价尚不充分的领域。我们认为，当前应该“向前看，想未来”，对科技创新类、以及代表新质生产力的板块加大关注。

在投资上关注科技创新并不必然代表高风险。尤其目前市场整体上处在历史的估值低位，很多科技创新类的公司也处于估值相对低的水平。还有较多科技创新类的公司，在上一轮科技周期中已经证明了自己的经营能力，并且一直具有比较好的盈利能力。也有比较多的科技创新类公司，新业务已经得到下游验证或者已经初步放量，商业化的不确定性大幅降低。用比较低的估值，投资类似标的，可能是一个有相当吸引力的投资逻辑。

从更长的时间周期来看，以科技创新为特征的康波是影响宏观经济长周期变化的重要逻辑，新技术周期的启动往往是推动宏观经济向上发展的巨大力量。在新周期逐渐确立的过程中，宏观经济容易找到新的动能，多数领域都可能陆续受益，科技创新之外的板块也值得期待。同时随着经济新动能的积累，投资者对未来的展望，整体上也更容易趋向乐观，可能会根本上改善市场整体的估值水平。虽然新周期的确立是一个相对长期的过程，当中有起有落，但对资本市场的业绩和估值总体上具有“双击”的积极作用。新一轮技术创新集中涌现，我们认为已经初见端倪。这个是一个值得主动管理高度重视的现象，可能带来的投资机会，大有可为。

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